Кредит в структуре рыночной котировки в свете исламского финансового законодательства
Яндиев М.И.
Беккин Р.И.
Аннотация
В данной статье рассматривается известный тезис о допустимости с точки зрения мусульманского права инвестирования в акции компаний, чья деятельность не противоречит исламским принципам. В статье утверждается, что в силу особенностей современной рыночной инфраструктуры, рыночная котировка акций включает в себя компоненты, прямо запрещенные шариатом: проценты за кредит (риба), неоправданный риск (гарар) и азартную игру (майсир)
Ключевые слова: риба, ссудный процент, тики, гарар
Мировой экономический кризис и проблемы ликвидности в западных банках усилили интерес финансистов к исламским финансовым институтам и инструментам. Не стала исключением и Россия. Появление в январе 2008 г. на российском рынке первого формально структурируемого в соответствии с требованиями шариата ПИФа "Халяль" породило дискуссию о том, возможно ли вообще играть по шариатским правилам в условиях неисламского финансового рынка) *.
В современной мусульманско-правовой литературе общепризнанным является точка зрения, согласно которой участие в акционерном капитале допустимо, если, по меньшей мере, основной бизнес компании, чьи акции приобретаются, соответствует шариату.
Среди мусульманских правоведов ведутся дискуссии о том, разрешается ли приобретение акций компании, не основная, а лишь побочная деятельность которой не противоречит шариату. Возьмем авиаперевозки. Основное предназначение данного вида бизнеса - доставлять пассажиров из одного пункта назначения в другой. Но на борту помимо прохладительных, пассажирам предлагают и спиртные напитки. Означает ли это, что авиаперевозки являются недозволенным видом бизнеса? По мнению большинства мусульманских правоведов, продажа спиртных напитков на борту не является основным предназначением авиаперевозок, поэтому данный вид бизнеса соответствует шариату.
Вместе с тем, условия выпуска некоторых видов акций, по мнению большинства мусульманских правоведов, нарушают исламский запрет ростовщичества. Например, привилегированные акции, закрепляющие за их владельцами право на получение гарантию на капитал, часть прибыли или приоритетное получение доли при ликвидации компании и при распределении ее прибыли. Если же акции не предоставляют их держателям дополнительных имущественных прав, то они разрешены.
В то же время обыкновенные акции, вне зависимости от того, именные они или на предъявителя, не противоречат запрету на ростовщичество, поскольку они составляют часть уставного капитала компании. В результате каждый владелец акций принимает на себя бизнес-риски компании и, соответственно, участвует в разделе прибыли.
Недопустима продажа акций, взятых в долг. Акции должны находиться в собственности продавца, поскольку в соответствии с требованиями мусульманского права к любому договору, продавец не имеет права продавать товар, которым не владеет *.
Все вышесказанное позволяет мусульманам-инвесторам либо самостоятельно приобретать дозволенные акции либо прибегнуть к помощи посредников - специализированных фондов или управляющих компаний, предлагающих инвестирование в соответствующие требованиям шариата ценные бумаги. Таким образом, ответственность за соответствие шариату своих вложений инвестор переносит на фонд или управляющую компанию, а те, в свою очередь, ссылаются на решение собственного шариатского совета.
При этом выпадает из вида, что мусульманские правоведы как правило выносят свой вердикт на основе анализа определенной сделки, зачастую не уделяя большого внимания той среде, в которой данная сделка осуществляется. Ошибкой многих аналитиков и ученых является то, что они рассматривают отдельные элементы финансовой системы на предмет их соответствия шариату, но оставляют без внимания всю систему в целом. Как нам представляется, без понимания того, как функционирует рынок, невозможно вынести объективное заключение о допустимости тех или иных сделок с точки зрения шариата. инвестирование акция исламский
Попробуем разобраться в том, насколько соответствует шариату инвестирование в акции в условиях современного рынка на примере изучения формирования структуры рыночной котировки.
Изучение природы рыночной котировки актива важно не только для всестороннего понимания указанной проблемы в контексте мусульманского права. Решение этой задачи открывает пути преодоления таких проблем, как возникновение и распространение финансовых кризисов, порождение ими экономических кризисов и прочих проблем, актуальных как для государства и бизнеса, так и для частных лиц вне зависимости от их конфессиональной принадлежности.
Анализировать необычайно сложный объект (коим несомненно является котировка, а ее сложность зависит от огромного числа факторов, влияющих на нее, причем часть факторов, таких например как информация, не поддаются пока формализации) возможно только путем упрощения объекта анализа. Поэтому самый первый шаг, который необходимо сделать - это задать для финансовых рынков такие ограничения, которые позволят исследователю делать логически обоснованные выводы относительно поведения котировок.
Чтобы сформулировать данные ограничения, необходимо уточнить, кто же формирует котировки. Ответ на этот вопрос прост и общеизвестен. Есть две категории участников торгов - брокеры и дилеры. Следовательно, мы должны так задать предположения, чтобы исключить неформализуемое влияние на них (на брокеров и дилеров) многочисленных факторов и выявить ту базовую ситуацию, которую по аналогии с физикой можно назвать "элементарной частичкой" процедуры торгов, в которой поведение профучастников может быть предсказуемо, а следовательно - качественно исследовано. Кроме того, с учетом религиозной специфики сформулированной нами задачи, предположим, что мы имеем дело с людьми, руководствующимися в своем деловом поведении принципами шариата (homo islamicus *).
Исходя из сказанного, были сформулированы следующие предположения. За период, в течении которого исследователь наблюдает за котировками компании:
? на рынок не поступает никакой информации;
? брокеры не получают, ни заказов на покупку, ни заказов на продажу;
? у брокеров нет неисполненных заказов, ни на покупку, ни на продажу;
? на рынок ценных не поступает никаких новых инвестиций, а также не было оттока инвестиций;
? дилеры обладают примерно равным профессионализмом и в целом одинаково оценивают риски активов;
? торговля осуществляется одинаковыми по объему (количество ценных бумаг) лотами.
Иначе говоря:
? новостные ленты пусты и у торговцев нет никаких информационных поводов для пересмотра котировок (макроэкономических, микроэкономических, политических, имиджевых и пр.);
? нет заказов от клиентов, в том числе неисполненных, поэтому брокеры в торгах не участвуют и поэтому их влияние на котировки полностью исключено;
? на рынке остаются только дилеры, но и у них нет никаких оснований для пересмотра котировок.
Представим себе нормального, физически здорового человека, который погружен в ванну с теплой водой, температура которой 36,6%, при этом в ванной комнате выключен свет, а стены комнаты звуконепроницаемые. О чем будет думать такой человек? Обо всем, что есть у него в памяти. Но все эти мысли будут результатом только его личного сиюминутного выбора, и никак не результатом воздействия извне.
Соответственно и дилер, при выполнении заданных предположений, будет находиться в аналогичной ситуации. Следовательно, нам следует установить, о чем будет думать дилер в условиях, когда нет никаких объективных причин для пересмотра котировок, какова будет его мотивация?
Разумеется, профучастники - живые люди, и в рабочее время они отвлекаются на беседы на посторонние темы с коллегами, личную интернет-переписку, молитву, если мы говорим о верующих. Но все же базовая мотивация - это необходимость управления теми денежными ресурсами, которые им доверены. "Необходимость управления" означает необходимость приумножения их, необходимость увеличения стоимости капитала. Это базовый мотив, который вне зависимости ни от чего, будет довлеть над дилерами.
Теперь с учетом этого мотива рассмотрим поведение дилера в условиях полного "вакуума", который мы ему создали, введя предположения. Подчеркнем, что дилеры остаются один на один друг с другом. У них примерно равный профессионализм, примерно равная мотивация к получению дохода. "Вокруг" них нет непрофессиональных инвесторов, нет информации и соответственно - оснований для пересмотра прогнозов денежных потоков по компании, и единственный тогда остающийся у них способ заработать - это найти как перераспределить в свою пользу денежные средства другого дилера. Инструмент для этого только один - изменение выставляемых заявок на покупку или продажу.
Согласно логике вещей, у профучастника в описываемый момент нет абсолютно никаких оснований для пересмотра котировок. Но, тем не менее, соседствующие сделки по ликвидной бумаге практически никогда не имеют одинаковых котировок. Чтобы убедиться в достоверности этого факта достаточно посмотреть котировки "тики" *ликвидных бумаг (кстати, период торгов в пределах секунды вполне можно отнести к торгам в условиях, крайне приближенным к заданным предположениям). На отечественном рынке за секунду успевают быть зарегистрированы до 20-30 сделок, на зарубежных - на порядок больше.
Иначе говоря, несмотря на отсутствие реальных причин, мотивация (то есть необходимость увеличения капитала) вынуждает профучастников совершать операции. Ситуация с интуитивной точки зрения выглядит нелогичной - торги не прекращаются несмотря на отсутствие оснований для пересмотра котировок, скорее она выглядит какой-то игрой с расчетом на удачу, а не торгами (то есть процедурой, рассчитанной на установление справедливых цен).
Вполне естественно возникает вопрос: если нет оснований для изменения котировок, а котировки тем не менее в ходе торгов изменяются, то чем же таким волшебным профучастник торгует? Современная финансовая наука признает в составе котировки наличие приведенной стоимости будущих денежных потоков компании и, кроме того, она утверждает, что котировка это сумма приведенной стоимости и еще чего-то. Это "еще что-то" может быть только каким-то другим финансовым активом и ничем больше (никак не специями, нефтью или кирпичами). Следовательно, котировка это сумма двух (теоретически и более, но в дальнейшем мы от этой версии отказываемся) финансовых активов, каждый из которых может быть представлен в виде приведенной стоимости своих денежных потоков. Первый денежный поток - от конкретной компании, чьим именем называется торгуемая ценная бумага, а второй - от неизвестного (пока) объекта.
Чтобы максимально полно охватить ситуацию проанализируем "первый" актив, а именно приведенную стоимость будущих денежных потоков компании, на предмет того, может ли она торговаться на бирже (то есть, представляет ли она такой большой интерес для торговцев, чтобы быть для них объектом регулярной купли-продажи). И сразу же, забегая вперед, ответим - нет, в силу своих характеристик, она вообще не может объектом регулярных торгов.
Обоснование этому утверждению следующее. Вначале рассмотрим стандартный, однотипный товар, скажем, стол. Может ли стол в стандартных экономических условиях представлять интерес с точки зрения его многократной купли-продажи. Допустим, стол стоит 100 рублей, и первый покупатель приобрел его по этой цене. Далее первый покупатель захотел стол продать. Сможет ли он его продать за цену большую, чем исходная, и заработать некоторую доходность? Да, если изменились какие-то принципиальные условия хозяйствования, а если нет (именно это и заложено в наших предположениях) - то не сможет. Он не сможет продать его и за те же 100 рублей, поскольку новый покупатель будет понимать, что стоимость этого товара неизменна и не будет расти. Кроме того, не следует забывать и о транзакционных издержках, которые будут сопровождать каждую сделку. Тогда желание все-таки превратить стол в торгуемый товар приведет к раздвоению рыночной цены на цену покупки и цену продажи, как например это имеет место при розничной торговле иностранной валютой.
Теперь перейдем от стоимости стола к приведенной стоимости прогнозируемых денежных потоков компании. Ситуация будет аналогичной. Приведенная стоимость (а в наших условиях, напомним, она постоянна, поскольку нет оснований для ее пересмотра, например - информации об изменении будущей прибыли компании) будет неизменной, а следовательно у торговцев не будет заработка на ее купле-продаже, а только убыток. Актив, один раз сменив владельца, далее уже окажется невостребованным.
Тогда мы можем констатировать, что из двух активов, слагающих котировку, первый - никак не участвует в формировании ее волатильности, а следовательно, причины все же реально существующей изменчивости надо искать в характеристиках второго.
Поскольку "второй" - это в любом случае финансовый актив, а разные виды активов отличаются друг от друга лишь конструкцией денежных потоков, то следует понять порядок денежных потоков "второго актива". Вспомним, что существует всего три разновидности финансовых активов, если классифицировать их по структуре денежных потоков, а именно: