Наконец, если облигации являются долговыми инструментами, обыкновенные акции капитальными ценными бумагами, то привилегированные акции занимают некоторое промежуточное положение.
Так, с одной стороны, они являются капитальными бумагами, предоставляя компании инвесторские средства. Однако, с другой стороны, в отличие от обыкновенных акций, они не дают своим владельцам права голоса и участия в контроле. В то же время, в отличие от обычных долговых бумаг (облигаций), которые, по определению, имеют фиксированную дату (даты) погашения, привилегированные акции часто являются бессрочными, будучи похожими в этом качестве на капитальные ценные бумаги. Соответственно, доходность на них обычно ниже, чем на обыкновенные акции, и выше, чем на облигации.
Другим крупным источником международного долгосрочного финансирования для фирмы наряду с мобилизацией инвесторских средств, является получение от кредиторов денежных ресурсов с длительным сроком использования.
Так, кредиторы предоставляют фирме средства в двух основных формах:
) в форме банковского кредита (для среднесрочных целей или для более длительных сроков на возобновляемой основе) или
) в форме покупки долгосрочных ценных бумаг (в первую очередь, облигаций), не поступающих для торговли на открытый финансовый рынок, а размещаемых в частном порядке среди заранее определенного круга крупных инвесторов.
Такие частно размещаемые долговые ценные бумаги продаются ограниченному количеству институциональных инвесторов (страховым компаниям, пенсионным фондам, взаимным денежным фондам), а также другим банкам и корпорациям на основе специальных кредитных соглашений и являются не обращаемыми. Инвесторы, как правило, являются крупными клиентами инвестиционных банков, обслуживающих такие размещения по заказу компаний-эмитентов. Кредитные соглашения, подписываемые сторонами при подобных эмиссиях, носят весьма сложный характер, определяя права и обязанности сторон, а также специальные условия. Они представляют собой весьма объемные и детальные документы, с очень подробной юридической и финансово-экономической проработкой соответствующих вопросов.
Далее, международное долгосрочное финансирование, мобилизуемое фирмой в форме банковского кредита, имеет, как правило, характер среднесрочных займов, которые предоставляются также и на более длительные сроки (на возобновляемой основе). Подобные займы отличаются обычно очень крупными размерами. Отдельные банки, даже транснациональные, как правило, не берутся в одиночку предоставлять такие крупные суммы либо в силу законодательных ограничений на величину общего кредитования одного заемщика, либо в силу повышенного кредитного риска при таком типе финансирования. Поэтому международные долгосрочные займы обычно принимают форму синдицированных банковских кредитов, предоставляемых единичному, крупному корпоративному заемщику (или правительствам) группой (синдикатом) коммерческих и инвестиционных банков. В целом при синдицированном кредитовании применяется схема традиционного инвестиционно-банковского андеррайтинга - частно размещаемых ценных бумаг.
) Международное долгосрочное финансирование с использованием иностранных источников капитала
Международное финансирование компании подразделяется на иностранное и евровалютное. Так, если фирма получает финансирование на зарубежном рынке от резидентов данной страны, а фонды деноминированы в местной валюте, то такое финансирование является иностранным. Например, если немецкая фирма (точнее, фирма, зарегистрированная в Германии) получает фонды в фунтах стерлингов в Лондоне от резидента Великобритании. Полученные фонды и доходы по ним подпадают под юрисдикцию соответствующей зарубежной страны, в том числе под возможные ограничения.
Если же фирма получает денежные ресурсы на зарубежном рынке от нерезидента соответствующей страны и в валюте третьей страны, то такое финансирование называют евровалютным. Например, если фирма-резидент Германии получает фонды в долларах в Лондоне от нерезидента Великобритании (или, возможно, резидента), то такое финансирование будет евровалютным. И соответственно, как сама операция, так и доходы по ней будут во многом выведены из-под контроля финансовых властей практически всех участвующих стран, что скажется как на стоимости такого финансирования (уменьшая ее), так и на риске для кредитора (увеличивая премию за риск, которая включается в стоимость заимствования).
На иностранных рынках каждая фирма может получить долгосрочное финансирование, эмитируя облигации и акции (которые обращаются в зарубежных странах как бумаги нерезидентов, деноминированные в местной валюте). Кроме того, она может получить банковские кредиты.
Во многих странах доступ иностранцев к местному рынку капитала лимитирован. Формами ограничения доступа нерезидентов к местным рынкам капитала, в частности, являются существующие или прогнозируемые правительство ценные рестрикции относительно сроков и сумм денег, которые могут получить иностранцы, а также направлении их использования. Подобные ограничения означают дополнительные издержки финансирования. Они также могут включать особые налоги, которые должны быть начислены на фонды, которые могут быть получены. Тем не менее, финансовые рынки многих стран достаточно широко открыты, чтобы позволить иностранцам заимствовать или инвестировать на них.
Капитал, который может быть получен на иностранных рынках, часто ограничен лишь локальным использованием посредством введения валютного контроля. Однако крупные международные фирмы потенциально способны переводить фонды даже при наличии валютного контроля, а следовательно, обходить ограничения посредством использования различных внутрифирменных финансовых каналов. Именно поэтому фирмы постоянно отслеживают регулятивные, налоговые и рыночные условия получения фондов в зарубежных странах. Иностранные банковские кредиты предоставляются в национальной валюте нерезидентам для использования за границей.
) Евровалютный рынок как источник краткосрочного и долгосрочного финансирования фирмы
Процесс глобализации мировой экономики, проявляющейся в интенсивном создании транснациональных компаний, углублении и разделении труда, бурном развитии международных экономических связей, неизбежно приводит к интернационализации финансовых рынков и появлению международных рынков капитала. Как результат развития мировой финансовой системы возник и стремительно набирает темпы международный рынок ценных бумаг, который включает:
Международные (иностранные) ценные бумаги, выпускаемые зарубежным эмитентом (нерезидентом) в какой-либо стране и в национальной валюте этой страны. Обращение этого вида ценных бумаг ограниченно национальным рынком и подвержено регулированию в соответствии с законодательством соответствующего государства;
Ценные бумаги в иностранной валюте, выпущенные эмитентом (резидентом) на своем национальном фондовом рынке. Обращение ценных бумаг также ограничено одним рынком;
Рынок евробумаг, которые выпускаются в международном масштабе и одновременно обращаются на нескольких национальных рынках.
Рынок евробумаг включает в себя еврооблигации, евроакции и коммерческие ценные бумаги. Наиболее объемным и развитым является рынок еврооблигаций, доля которых на рынке евробумаг составляет более 90%. В настоящее время объем находящихся в обращении еврооблигационных займов составляет примерно 3,5 трлн. долл. США
Кроме международного финансирования в форме иностранных
банковских кредитов и размещения иностранных бумаг, источниками инвалютных
фондов для фирмы (количественно более значимыми) являются еврокредитные и
еврооблигационные заимствования.
Глобальный экономический кризис 2009-2010 г. г., особенно столь глубокий, как нынешний, - процесс динамичный. Экономическая конъюнктура меняется, прогнозировать ее непросто.
Для большей части экспертного сообщества экономический кризис стал полной неожиданностью, она не смогла его предсказать. Это не следствие недостаточных усилий или низкой квалификации экономистов. Скорее, это закономерный результат коренных изменений в мировой экономике, которые возникли еще на рубеже XVIII-XIX вв. и которые Саймон Кузнец назвал современным экономическим ростом. Ныне экономика мира быстро (и часто непредсказуемо) меняется. За ускорением темпов роста душевого ВВП, связанными с ним изменениями социальных показателей следуют новые вызовы. Один из них - влияние цикличности экономического развития отдельных стран - лидеров экономического роста на ситуацию в мировой экономике в целом. Другой - трансформация (прежде всего - глобализация) мировой финансовой системы, определившая природу кризисов последнего времени.
Бреттон-Вудская система, сформированная в 1944 г., оказалась неустойчивой. Она предполагала высокий уровень ответственности страны, обладающей доминирующей мировой резервной валютой, - США - за качество своей бюджетной политики. На фоне экспансии социальных обязательств, войны во Вьетнаме, ослабления денежной политики сохранить уровень доверия к доллару, сопоставимый с доверием к золоту до Первой мировой войны, не удалось.
С начала семидесятых годов, после отказа властями США обмена долларов на золото по фиксированной цене, в мире фактически установился новый денежный режим. Хотя формально Бреттон-Вудская система не была отменена, ее основные характеристики серьезно изменились. Теперь она основана на плавающих курсах ведущих мировых валют, на открытых каналах перетока капитала. Эта организация финансового мира возникла недавно, ее устройство неясно. Число точек, позволяющих понять, как она работает, доступных для анализа, ограничено.
Углубляющаяся глобализация производственных процессов и финансовой сферы радикально изменила масштаб и структуру международных товарных и финансовых потоков. Глобализация оказала влияние не только на предоставление зарубежных финансовых ресурсов развивающимся странам, но и на их потребность в этих ресурсах. Позиции развивающихся стран в мировой торговой системе, а также скорость и структура роста мировой экономики действительно сильно влияют на их потребность во внешних ресурсах, поскольку они стоят в ряду важных факторов, определяющих объем валютных доходов и расходов. Поэтому асимметрии и дисбалансы в торговых отношениях могут привести к несоответствию между потребностью в зарубежных финансовых ресурсах и их наличием.
. Проблема притока и оттока капитала
Подобным же образом инвестиционные решения транснациональных финансовых и других корпораций оказывают большое влияние на дефицит финансовых средств и проблемы внешнеторгового баланса развивающихся стран, в том числе и на Россию.
Поэтому при рассмотрении проблем финансирования развивающихся стран следует особо учитывать взаимную зависимость международной торговли, инвестиций и финансов.
Не менее важно и то обстоятельство, что из-за взаимной зависимости торговли и финансовой сферы частные финансовые потоки, поступающие в развивающиеся страны, оказывают аналогичное влияние извне как на растущие рынки, так и на бедные страны. Как показал опыт последних лет, перевод частных финансовых потоков на растущие рынки, как правило, сопровождается сбоями в мировой торговле и глобальным дефляционным давлением.
Это не только усугубляет проблемы этих стран, но и приводит - вследствие падения цен на сырье - к негативным последствиям для бедных стран.
Иными словами, глобальная финансовая стабильность имеет значение и для тех стран, которые остаются в стороне от частных рынков капитала, поскольку последствия мировых финансовых неурядиц сказываются и на них. На самом деле этим странам приходится нести двойное бремя: у них очень ограниченный доступ на международные финансовые рынки, и в то же время они терпят ущерб от финансовых кризисов, возникающих в других частях системы.
За последние десять лет потребность во внешнем финансировании экономического роста в развивающихся странах в силу различных факторов увеличилась. Среди этих факторов - быстрая либерализация торговли без расширения доступа на рынки промышленных товаров в тех областях, где они обладают сравнительными преимуществами, нестабильность и неудачная адаптация валютных курсов, медленный рост мировой экономики и неблагоприятные тенденции в изменении условий торговли.
Значительная часть всего потока инвестиций в развивающиеся страны была, к тому же, неустойчивой и поэтому не являлась надежным средством для финансирования развития.
Хотя прямые зарубежные инвестиции стали важной составляющей притока капитала (есть основания предполагать, что они более надежны, чем большинство других видов частных инвестиций), приходится, с другой стороны, констатировать, что значительная часть прямых зарубежных инвестиций в развивающиеся страны связана со слиянием и приобретением фирм, включая приватизацию.
Решение проблемы притока и оттока капитала путем использования частных инвестиций
О более значительной роли частных инвестиций в деле финансирования развития можно говорить лишь с учетом огромных колебаний, которым они были подвержены в течение последних двух десятилетий.
Хотя развивающиеся страны выиграли от значительного притока капитала в семидесятые годы, в восьмидесятые этот приток во многих странах обратился вспять; многие страны в отдельности, а также группа развивающихся стран в целом столкнулись с негативным балансом финансовых потоков, что считается одним из главных факторов, обусловивших отсутствие роста в этом десятилетии.
В девяностые годы приток капитала из промышленно развитых в развивающиеся страны вновь пошел на пользу последним, но поворот финансовых потоков вспять в середине десятилетия вновь ухудшил перспективы их развития и роста.
При рассмотрении этого опыта возникает естественный вопрос об эффективности механизма, с помощью которого международные рынки капитала обеспечивают финансирование развивающихся стран.
Если преимущества притока капитала, в конечном счете, неизбежно приводят к противоположному эффекту, необходимо снова пересмотреть инструменты внешнего финансирования и степень зависимости от него.
Такой пересмотр должен касаться, прежде всего, следующих моментов: соразмерное и стабильное финансирование развивающихся стран, исключающее перепады и потери, имевшие место за последние 20 лет, баланс между частными и государственными инвестициями и управление частными инвестициями.
2. Проблема мобилизации внутренних финансовых ресурсов
Мобилизация внутренних финансовых ресурсов, несомненно, является необходимой предпосылкой успешного развития мировой финансовой системы - необходимой, но недостаточной, так как развитие сильно зависит от внешних факторов.
Это можно показать на примере продолжающихся периодов негативного баланса инвестиций, когда внутренние финансовые ресурсы развивающихся стран мобилизовались только для обслуживания внешнего долга. Хотя подобная ситуация вообще не возникла бы без зависимости от зарубежных займов, можно констатировать, что многие проблемы периодов значительного оттока капитала возникли вследствие процессов, протекавших вне стран, столкнувшихся с такими сложностями.
Поэтому внешние факторы, ограничивающие свободу при использовании внутренних финансовых ресурсов в целях развития - такие как глобальный спрос, условия торговли, стабильность международных валютно-финансовых рынков, влияние глобализации производства и финансирования, а также предоставление реальной помощи в целях развития - должны учитываться в ходе дискуссий о мобилизации внутренних финансовых ресурсов в развивающихся странах.